USA Mobility Inc. (NASDAQ : USMO)

Marge de sécurité : nulle




















USA Mobility a sur le papier beaucoup d’arguments intéressants. Des cash-flows libres colossaux et faiblement valorisés par le marché, une activité totalement passée de mode, une totale absence de considération par le marché. Cependant après un examen approfondi USMO ne semble plus si géniale. La faute à la fragilité de sa génération de trésorerie.

Il ne s’agit pas pour moi d’une bonne opportunité d’investissement. Cependant ne passer pas votre chemin en vous disant qu’il n’y a rien d’intéressant qui est sorti de cette analyse, les bénéfices ne sont pas toujours sonnants et trébuchants. Le cas USMO est en effet très instructif pour éviter à l’avenir d’autres pièges similaires.

Présentation :

USA Mobility est une holding créée le 16 novembre 2004 suite à la fusion de Arch Wireless et Metrocall communications. Au 30 septembre 2009, elle emploie 683 salariés.

USA Mobility est une entreprise qui fournit des services de télécommunication aux USA majoritairement pour les hôpitaux, les grandes entreprises et les administrations publiques.

Vous êtes un fan de Dr House, Scrubs ou Grey’s Anatomy ? Alors vous avez surement remarqué que les médecins communiquent souvent avec un espèce de truc préhistorique qu’ils appellent bipper (ou beeper ou pager an anglais). Eh bien c’est sur ce genre de machin que repose la quasi-totalité du chiffre d’affaires d’USA Mobility.

Concrètement la société loue ou vend des bippers à ses clients et leur fournit un abonnement à ses services de télécommunication moyennant un paiement mensuel, exactement à la manière des opérateurs téléphoniques classiques.






















Comme vous vous en doutez les bippers ne sont plus très à la mode depuis déjà une bonne décennie et le chiffre d’affaires de USMO est en chute libre (-20% attendu en 2009). Leur technologie de transmission est aussi un peu obsolète selon l’aveu même de la société. Mais alors pourquoi je m’intéresse à cette entreprise ?

- La société, bien qu’en décroissance débridée depuis sa création, est toujours rentable.

- La génération de free cash flow est colossale. C’est pratique de ne plus avoir à investir ! La trésorerie nette est pléthorique et bien au dessus de ce que le management estime nécessaire à la bonne marche de l’entreprise.

- Le management est responsable et stable depuis 2004, l’équipe est devenue experte en réduction des coûts. Leurs bonus sont dépendants de leur capacité à générer du cash-flow à court et moyen terme (jusqu’en 2012 pour le plan de bonus lancé en 2009). Leurs prévisions de CA, marges et cash-flows sont toujours très prudentes et ont toujours été tenues.

- Personne n’attend plus rien d’USA Mobility ! Hormis que l’entreprise disparaisse. Son prix/cash flow est en conséquence ridicule (3,05 en utilisant les flux de trésorerie libres des douze derniers mois). Avec un prix pareil à priori le risque baissier est limité.

Il ne faut cependant pas éluder les risques qui sont bien là. Rien ne garantie que la société soit en mesure de générer suffisamment de cash pour nous rémunérer correctement.

Activité d’USA Mobility Inc. :

Comme je vous l’ai dit USMO offre des services de télécommunications sur bipper. Elle vend aussi quelques équipements (dont des vrais téléphones) et commercialise aussi ses services via des partenaires comme Sprint Nextel, qui manque de chance est le plus mal en point des grands opérateurs américains.

92% du CA est réalisé en vente directe, le solde par vente indirecte. La vente directe est plus profitable mais le coût de conquête des clients est plus élevé.

Au 30 septembre 2009 les clients de la société utilisent 2 297 000 bippers contre 3 millions au 30 septembre 2008 (-23,5%).

45,9% des clients sont des hôpitaux. Les hôpitaux, les grandes entreprises et les administrations qui sont des clients plus stables que les PMEs et les particuliers représentent 80% du CA. Les hôpitaux sont les clients les plus stables de tous.

Voyez ci-dessous la répartitition des clients par taille du compte (c'est-à-dire par nombre de bippers opérés par le client) :










Vous remarquez que les clients les plus importants prennent de plus en plus d’importance dans le CA car ils abandonnent moins rapidement leurs vieux bippers. La société s’attend à ce que cette tendance continue.

Management :

Le management est en place depuis la création d’USMO en novembre 2004 sauf le CFO qui est en place depuis janvier 2005. La presque totalité des directeurs étaient membres des comités de direction de Metrocall et Arch depuis 2002/2003.

La stratégie est explicitement focalisée sur la génération de flux de trésorerie disponible. La direction a bien compris quel est l’intérêt des actionnaires et jusque là s’en est très bien tiré pour satisfaire cet intérêt.

La rémunération des directeurs est répartie en gros comme suit :

- 25% de salaire fixe en cash.
- 50% de rémunération variable au titre du short term incentive plan en cash.
- 25% de rémunération variable au titre du long-term incentive plan, la moitié en cash, l’autre en actions restreintes (idem que les actions communes mais avec un droit de cession ou conversion restreint en fonction de l’atteinte de performances).

Le niveau de rémunération du STIP est basée sur l’atteinte d’une performance cible basée à 50% d’un objectif d’operating cash flow, à 20% sur le CA santé, et à 15% sur le nombre d’abonnés directs et sur le CA moyen par unité.

Ainsi au titre de 2008, le CEO Vincent D. Kelly à touché $1 863 000 sans compter la rémunération due au titre du plan à long terme de 2006.
Le CFO/COO Thomas L. Schilling a touché $774 000 hors rémunération du plan à long terme.
Le vice président en charge des ventes et du marketing James H. Boso a touché environ $355 000.

J’ai assez peu d’expérience sur le niveau des salaires mais ils me paraissent assez élevés pour une entreprise de cette taille. Mais il faut reconnaître que le management a très bien mené sa barque ses dernières années et la rémunération est légèrement gonflée par des bonus de surperformances.

Marché et concurrence :

Je ne vais pas m’attarder sur ces deux points. Il est clair qu’USA Mobility est sur un marché très concurrentiel et que ses adversaires sont largement plus gros que lui.

Sa technologie est dépassée et l’entreprise semble vouée à disparaître à moyen terme si aucun changement dans son activité n’est opéré. Au mieux peut-on espérer que l’entreprise puisse survivre en s’appuyant sur le marché de niche que constituent les hopitaux, mais sa taille serait alors nettement inférieure à celle d’aujourd’hui.

Le management présente les bippers comme un moyen low-cost d’assurer les communications dans les entreprises et organisations. Cependant l’avantage de coût du bipper s’annule quand on compare ses fonctionnalités avec celles des téléphones mobiles.

Performances :





























Vous noterez que dans ce tableau, les résultats nets de 2007 et 2008 sont affectés par des éléments exceptionnels, dépréciation d’actifs d’impôts différés en 2007 et dépréciation de goodwill en 2008.
Les chiffres pour l’impôt sur les sociétés sont les décaissements et pas les chiffres comptables qui sont loin de la réalité, j’ai préféré vous donner les chiffres qui collaient le plus avec les vrais décaissements de la société.

Vocabulaire :
- ARPU : Average Revenue Per Unit, ou chiffre d’affaires par unité (= bipper en activité).

Le chiffre d’affaires décroît nettement :

Les performances opérationnelles sont excellentes malgré la décroissance soutenue du CA depuis 5 ans. Le CA 2009 est attendu à $286M soit une décroissance annuelle moyenne de 17,5% par an depuis 2006. Et le phénomène s’est accéléré en 2008 et 2009 sous l’effet de la crise.
Le CA se compose de deux éléments. D’une part les services de télécommunication qui engrangent des revenus grâce aux mensualités payées par les abonnés et représentent 94% du CA en 2008. D’autre part les ventes de matériels de communication, bipper, téléphones mobiles… qui représentent 6% du CA.

Le CA baisse majoritairement sous l’impact des déconnexions massives de clients qui passent à des solutions de communications plus modernes. A moyen terme, l’ARPU tend aussi à baisser à mesure que le CA se concentre sur les grands comptes qui bénéficient de ristournes puisqu’ils qu’ils représentent un CA plus important que les PMEs.

Ci-dessous voyez les taux de déconnexion par catégorie observés de 2006 à 2008 :










Ca confirme ce que je présentais : les gros clients sont plus fidèles même si ces dernières années il ya eu un rattrapage net. La crise pose un nouveau problème pour USMO. Avec le fort taux de chômage, les effectifs des gros clients cessent de croître, et pire ils diminuent, diminuant d’autant le nombre de bippers utilisés par ces clients et les revenus d’USMO.

Le management s’attend à une poursuite de la décroissance rapide du CA tant que le taux de chômage sera élevé.

L’autre variable importante pour le chiffre d’affaires est l’ARPU. Ce dernier varie globalement à la baisse mais à court terme il peut augmenter sous l’effet d’augmentation de tarifs. Le management à entrepris des hausses de tarifs pour contrer l’érosion du nombre de clients mais indique que sa capacité à augmenter les tarifs à l’avenir est faible.

Malgré ces piètres performances, les marges et la génération de cash augmentent d’année en année depuis 5 ans et ont atteint en 2009 un pic. Mais entrons un peu dans le détail.

Les dépenses sont maîtrisées, mais pour combien de temps ?

Les dépenses opérationnelles de USA Mobility inc sont classées par fonction en trois catégories qui correspondent chacune à une partie du business du groupe.

1- Sevice, rental and maintenance expenses : Ces dépenses concernent principalement la location des emplacements, l’entretien du réseau de transmetteurs et la fourniture des services de communication aux abonnés.
Ces dépenses représentent 34,2% du CA en 2008, contre 35,8% en 2007. Elles sont en baisse significative grâce à la baisse des dépenses de locations des sites. Les dépenses de mains d’œuvre s’ajustent trop lentement. En 2009, la diminution s’est poursuivie, au 30 septembre ces dépenses ne représentaient plus que 29,1% du CA, en grande partie grâce à une sévère réduction des dépenses de location.

Il est intéressant de noter que contrairement à ce que l’on pourrait croire, les dépenses de locations sont celles qui s’ajustent le plus facilement à la variation du CA. Le management a engagé depuis plusieurs années un plan de restructuration du réseau de transmetteurs pour baisser les coûts. Il est bien aidé dans sa tâche par les gros clients. En effet, il n’est pas rare que pour des raisons de puissance de signal, les gros clients autorisent USA Mobility Inc à installer un transmetteur sur leurs bâtiments. Ce transmetteur ne coûte rien à USMO et lui permet de desservir des clients sur une large zone qui va bien au-delà des installations sur lesquelles se trouvent les transmetteurs.

Ainsi au 31 décembre 2008, le nombre de transmetteurs était de 7945, et 2552 ne coûtaient rien à USMO.

L’expiration d’un accord de location a aussi permis à la société de payer des frais moins élevés sur certains de ses transmetteurs.

2- Selling & Marketing : dépenses engagées pour commercialiser les produits et offres du groupe.

Ces dépenses comptent pour 7,9% du CA en 2008, contre 9,1% en 2007. Sur les 9 premiers mois de 2009, leur part dans le CA a chuté à 7,5% grâce à la réduction de la masse salariale et des commissions à la force de vente indirecte.
Ces dépenses sont très majoritairement constituées de dépenses de main d’œuvre. Après 3 ans de hausse, la part de ces dépenses dans le CA a diminuée drastiquement à partir de 2008. A noter en 2009 la très bonne performance des équipes de ventes malgré des effectifs très réduits et un contexte économique très dur.

3- General & administrative : dépenses relatives au SAV, à la facturation des clients et aux opérations courantes de la société. Ces dépenses comptent au 30/09/2009 pour 26,3% du CA contre 23% fin 2008.

Cet accroissement est dû cependant en partie à des éléments non récurrents. D’une part pour des primes salariales et des attributions de stocks options relatifs au plan de bonus à long-terme lancé en 2006. D’autre part pour le règlement d’une décision de justice relative à la violation d’un brevet. Sans ces éléments exceptionnels, la part dans le CA serait restée sensiblement la même en 2009 qu’en 2008.

Cependant depuis 2007, la part de ces dépenses dans le CA est stagnante alors que se sont les dépenses qui ont le plus contribué à l’amélioration de la marge opérationnelle depuis 2004/05. Est-ce que c’est un effet permanent ou est ce qu’il y aura un effet de rattrapage ?

Les flux de trésorerie font de la résistance !

Alors que la CA diminue en moyenne de 17,5% l’an depuis 2006, les flux de trésorerie libres n’ont régressés que de 9,4% l’an sur la même période.

Cela s’explique en particulier par l’amélioration des marges opérationnelles. Les flux de trésorerie disponibles sont très élevés relativement au CA grâce également aux très faibles investissements et à l’imposition réelle quasi nulle du groupe. Ces deux éléments sont légèrement compensés par la réduction de l’excédent de fond de roulement qui consomme de la trésorerie à mesure que l’activité décroit.

Les CAPEX, bien qu’en baisse depuis 2004 ont vu leur part dans le CA augmenté car elles s’ajustent lentement à la réduction de l’activité. Cependant comme vous pouvez le voir, elles représentent à peine le tiers des amortissements. Elles se composent essentiellement des achats de bippers et de transmetteurs neufs et d’autres équipements de transfert d’information. Il ne faut pas compter sur des cessions d’actifs majeures puisque le groupe n’est pas propriétaire de ses immeubles et des emplacements de ses transmetteurs. Les actifs sont principalement des équipements très sensibles à l’obsolescence.

L’imposition du groupe est quasi nulle depuis 5 ans malgré des profits récurrents. Cela vient du fait que l’entreprise dispose d’un énorme actif d’impôts différés, héritage de Arch Wireless Inc qui avait fait un passage sous le Chapitre 11 en 2002. En conséquence l’entreprise dispose encore au 31/12/2008 de $915M de pertes reportables et de $352,3M de réductions potentiels d’impôt sur les sociétés. Ces $352M étaient en attente d’être validés par l’Internal Revenue Service (IRS).

Au cours des neufs premiers mois de 2009, 135M de dollars d’actifs d’impôts différés ont été validés par l’IRS. Cependant le management considère qu’il est plus probable que ces actifs d’impôts différés ne puissent être recouverts dans l’avenir à cause du manque de profits en quantité suffisante. Dans ces situations, le management doit passer une valuation allowance qui vient réduire le montant des actifs d’impôts différés. Il en a passé une de $142M en 2009.

Il est inquiétant de constater que depuis 2007, les valuation allowances ne cessent de croitre. Cela prouve que le management est très pessimiste sur ses capacités à conserver un niveau de profit avant impôts élevé et donc sur sa capacité à maintenir les cash-flows. Le niveau de flux de trésorerie disponible de ces dernières années a beaucoup profité des actifs d’impôts différés, il serait très nocif pour la société et ses actionnaires si cette source d’économie disparaissait.

En se basant sur l’actif d’impôt différé de $42,5M au 30 septembre 2009, et sur le taux d’imposition statutaire de 35% ; ça signifie que le management anticipe que l’entreprise produira en gros 42,5*(1/0,35) = $121M de profits avant impôts à l’avenir.
Cette prévision paraît très pessimiste comparée aux performances actuelles et passées. C’est peut être dû au modèle qu’utilise le management pour faire ses prévisions de résultat. Si ce modèle fait des prévisions sur la base des performances récentes, qui sont négativement impactées par l’environnement économique, alors les prévisions sont pessimistes.

Mais en l’absence d’informations précises sur ce point, je vais considérer avec grand intérêt l’avertissement que nous lancent les impôts différés.

Concernant l’excédent de fond de roulement, sa lente décrue depuis 2004 consomme de la trésorerie chaque année. Payé pour décroître, c’est un comble quand même! Pour simplifier je passerai les $14M d’excédent de fond de roulement restant en dette dans ma valorisation. Je m’épargnerai des prévisions sans grand intérêt étant donné le faible montant en jeu.

Perspectives :

Suite à cette analyse, il y a plusieurs questions qui émergent et auxquelles ils nous faut répondre le mieux possible pour déterminer si USA Mobility Inc est potentiellement un bon investissement.

Quel sera le rythme de l’érosion du CA ?

Il y a deux variables qui entrent en ligne de compte, le nombre d’abonnés et l’ARPU.

Pour le nombre d’abonnés je m’attends à un ralentissement du rythme d’érosion dans les années à venir. D’une part avec la reprise de l’économie les clients d’USMO devraient recommencer à embaucher un peu, ou du moins arrêter de licencier et stabiliser le nombre d’utilisateurs moyens par entreprises clientes. Les déconnexions devraient également ralentir un peu. D’autre part la base de clients la plus stable composée des hôpitaux et des grandes entreprises et administrations (80% du CA) va amortir la tendance.

Concernant l’ARPU, il est difficile de faire des prévisions. Le management a par le passé réussi à implémenter des hausses de prix mais c’était en partie justifier par des ajustements de tarifs pour que tous les utilisateurs soient sur le même pied d’égalité. A l’avenir, le pouvoir hausser les tarifs est limité pour ne pas encourager les clients à quitter l’opérateur. La concentration du CA sur les grands comptes va mécaniquement faire baisser l’ARPU. Je pense donc que l’ARPU va continuer de décroître lentement malgré probablement quelques légères hausses de tarifs ponctuelles.

Les performances opérationnelles vont-elles se maintenir ou se dégrader ? A quelle vitesse et sous l’effet de quels facteurs ?

C’est une certitude, le management a lui-même reconnu que les performances 2009 sont à un pic et qu’à l’avenir il lui sera plus compliqué de maintenir un bon niveau de profitabilité opérationnelle. La performance va dépendre de la capacité du management à diminué les coûts.

Je m’attends à ce que la société soit à nouveau en mesure de réduire ses coûts de transmission en 2010 et après car $18M de contrats de location arrivent à échéance cette année et pourront soit être terminés, soit être renégociés. En % du CA, je m’attends à une stabilité sur l’année qui vient. Et à vrai dire il apparaît que les contrats de locations sont négociés à court terme (2 ou 3 ans) donc ces coûts ne sont en fait pas fixes et assez facilement ajustables aux variations de l’activité. A moyen terme je m’attends quand même à une légère remontée plus proche de la moyenne historique. C’est le plus gros poste de dépenses opérationnelles avec 29,1% du CA sur les neufs premiers mois de 2009, c’est donc plutôt encourageant.

Dans les ventes et le marketing, les dépenses devraient à court terme rester au mieux stables en % du CA. A moyen terme leur pourcentage dans le CA devrait croître légèrement. Il y a eu de gros dégraissages ces deux dernières années. Par ailleurs ce poste de dépenses est principalement constitué (à 80/85%) de salaires et commissions qui sont les dépenses les plus compliquées à réduire. Ce poste compte pour seulement 7,5% du CA en 2009.

Les dépenses courantes et administratives devraient voir sur 2010 leur part dans le CA diminuer légèrement après leur forte croissance de 2009. Cependant à moyen terme leur part dans le CA devrait croître légèrement. Les diminutions de ces dernières années étaient basées sur la réduction de dépenses courantes mais aujourd’hui les dépenses de main d’œuvre et de sous-traitance composent 60/65% du total et sont les plus compliquées à compresser. Cette croissance est due en partie à des éléments exceptionnels (règlement d’une décision de justice et charge dû au plan de rémunération à long terme). Pour mémoire ces dépenses comptent pour 26% du CA sur les neufs premiers mois de 2009.

Bref tout devrait concourrir à ce que la marge d'EBITDA se tasse progressivement.

Les impôts différés pourront-ils être réalisés ? Le taux d’imposition réel sera-t’il maintenu à son faible niveau ?

Il paraît clair qu’avec les récentes provisions passées sur les actifs d’impôts différés le taux d’imposition réel ne pourra être pas être maintenu et qu’il augmentera en % de l’EBITDA à moyen terme. Pour autant faire des prévisions sur le taux d’imposition qu’aura à subir la société à l’avenir est extrêmement hasardeux. L’historique est court et très chaotique.

Il me paraît peu probable que ces actifs d’impôts différés ne puissent être réalisés. Le management a toujours été prudent dans ses prévisions et les a toujours honorées.

Sur les neufs premiers mois de 2009, l’entreprise a encaissé environ 20% de son EBITDA en remboursements d’impôts. En 2010 et par la suite, il est très peu probable que ce genre d’évènements se reproduise.

Les investissements pourront-ils être réduits pour s’adapter au CA plus faible ?

Les investissements sont principalement composés de l’achat de bippers et de transmetteurs. Ils dépendent du rythme de dépréciation des actifs en place, du taux de perte ou de casse. Il me paraît vraisemblable de prévoir des investissements quasi-stables à moyen terme en % du CA. La société assure depuis deux ans la réparation des équipements en interne car selon les dirigeants c’est moins cher que de sous-traiter et la maîtrise du processus et des délais est meilleure. Je pense qu’avec ce service et le taux élevé de déconnexions, la société va être à même de réduire ses investissements en réaffectant du matériel qui n’est plus utilisé à de nouveaux clients ou marché.

Valorisation :

Choix de la marge sécurité :

J’utilise toujours une marge sécurité minimum de 33%.
C'est-à-dire que le ratio Capitalisation boursière/ Valeur = 0.667 ou moins.
Cela correspond à un potentiel d’appréciation de 50%.

Choix du taux d’actualisation :

Je n’utilise pas un taux d’actualisation calculé car je ne suis pas un fan du CAPM et du Beta. Je préfère choisir un taux suivant l’opinion que j’ai de la société. Le tableau ci-dessous vous permet de comprendre les critères que j’utilise pour son choix.
Le taux de base que j’utilise est 12%. Il correspond à une entreprise en bonne santé, profitable et normalement endettée (ratio dette/capitaux propres =1), sans avantage évident sur la concurrence.
Chaque bonus/ malus compte pour + ou – 1 points de pourcentage maximum, sauf pour le malus de situation financière qui peut atteindre un maximum de plusieurs points de pourcentage si la situation l’exige.










Choix du taux de croissance à l’infini :
0% ! Je n’ai pas besoin de m’expliquer sur ce point je pense.


Je vais établir 3 scenarii basé sur des prévisions de décroissance à moyen terme.
Ci-dessous regardez le tableau d’estimation du taux de décroissance annuel moyen à 5 ans que j’ai établi. Je me suis basé sur différente hypothèses de variations de l4ARPU et du taux de déconnexions. Les cases bleutées sont celles que j’ai retenu comme hypothèses pour les scenarii de prévision des flux de trésorerie que je vais établir.









Scenario 1 :
Le rythme de décroissance revient vers ses niveaux moyens et la marge d’EBITDA se tasse lentement. Les investissements décroissent légèrement en % du CA. L’imposition réelle en % de l’EBITDA augmente lentement.

















Comme vous le voyez la marge de sécurité n’est que de 12%. C’est un très faible niveau.

Scénario 2 :

La décroissance poursuit sur sa tendance récente avant de régresser très progressivement, la marge d’EBITDA se compresse rapidement et les impôts consomment plus de trésorerie. Les investissements décroissent légèrement.















Ici c’est pire, la marge de sécurité est presque nulle.

Scénario 3 :

Ce scénario est le pire envisagé. La décroissance s’accélère à moyen terme. La marge d’EBITDA subit nettement le déclin de l’activité et les investissements ne sont pas réduits suffisamment pour diminuer leur importance par rapport à l’EBITDA. Les décaissements liés aux impôts augmentent rapidement.

















La marge de sécurité est alors quasi-inexistante à 10%.

Avis et conclusion :

USA Mobility s’avère ne pas être aussi financièrement intéressante que je l’avais pensé au début. La faute à la structure de son cash flow opérationnel qui est trop basée sur les impôts différés. Cette manne semblant peu à peu s’épuiser, il me paraît plus prudent d’éviter USA Mobility.

Il y a peut être un peu de potentiel à court terme. En effet le management et le board ont l’habitude au début de chaque année (et ils ont clairement confirmé que ce sera encore le cas en 2010) de décider de la distribution et du montant d’un dividende exceptionnel qui est historiquement payé entre mars et juin.

Avec 95 millions de dollars d’encaisses contre $255M de capitalisation, ce dividende est potentiellement une importante source de plus value à court terme. Le management a précisé dans un conference call que le niveau de trésorerie nécessaire à la bonne marche de l’entreprise est $20M. Ca leur laisse $75M (sans compter la trésorerie qui devrait être produite au 4ème trimestre) à utiliser pour rémunérer les actionnaires par rachat d’actions et dividendes.
Pour ma part je ne prendrai pas de position sur la base de cette hypothèse. J’ai trop peu d’expérience pour déterminer s’il s’agit d’une vraie opportunité. Et puis nous verrons rapidement si cette hypothèse se matérialise, je pense que les effets se feront sentir sur le premier semestre.

Reste qu’USA Mobility Inc est une société risquée. Je ne peux pas dire si il s’agit d’un vrai « value trap » ou si je suis trop pessimiste mais mon analyse a soulevé beaucoup trop de problèmes potentiels. En conséquence je ne vous conseille pas de placer vos billes dans la société. Si vous tentez malgré tout un investissement dans USA Mobility, n’y placez qu’une fraction de votre portefeuille.

En bref, bien qu’USMO ne se soit pas transformé en opportunité géniale, je suis quand même très satisfait de cette analyse. J’ai dû améliorer mes connaissances sur les impôts différés, j’ai découvert de nouvelles sources d’informations : les transcriptions des conference calls que l’on trouve en 8-K sur le site de la SEC et qui apportent souvent des informations qui ne sont pas dans les rapports annuels et trimestriels. Je suis aussi certains que mon analyse des cash-flows c’est améliorée grâce à ce cas. Du tout bon quoi.

A la prochaine pour une nouvelle analyse!